保守因應新興市場主權債券基金

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19年為債券年,新興市場主權債券基金同樣表現不俗。TAROBO再次透過19年11月份新興市場主權債券基金表現,幫助投資人瞭解中長期投資家的全球基金經理人對新興市場主權債券的看法。

2019年新興市場主權債券表現不俗,累計到11月中旬,新興市場政府債券指數(GBI-EM)上漲了近12%,即使如此基金經理人依舊保持較為保守態勢,因為基金經理人希望能維持兩位數的報酬,不願再加大投資風險。10月份新興市場政府債券指數上漲了2.9%,11月份(截至14日)下跌了1.6%。由圖一得知,19年新興市場政府債券指數上漲驅動來自1月的上漲5.5%、6月的5.5%、以及10月2.9%。觀看10月份至11月中旬,新興市場政府債券指數上漲了1.2%,主要是因為基金經理人加重了在高收益債券如巴西、俄羅斯、印尼等部位。

圖表1:新興市場政府債券指數(GBI-EM)月績效資料來源:Bloomberg, Morningstar, Morgan Stanley Research

新興市場的資金流量

2019年以來,HC(Hard Currency,以美元或歐元等發行的主權債券,以下簡稱外國貨幣主權債券)呈現資金的淨流入,然LC(Local Currency,以當地貨幣發行的主權債券,以下簡稱本國貨幣主權債券)累積資金流量一直呈現淨流出狀態。短期來看,19年10月24日-11月20日的4周中,新興市場債務基金(Emerging Markets Debt-Dedicated funds)在上述期間淨流入了44億美元資金,其中本國貨幣主權債券淨流入35億美元,遠大於外國貨幣主權債券小幅流入約5億美元。

由圖二得知,2018年五月以來,本國貨幣主權債券的非ETF的全球基金(non-ETF global mandated funds)大幅流出了近195億美元,然ETF流入本國貨幣主權債券約62億美元。Non-ETF持續推動流入外國貨幣主權債券。

圖表2:本國貨幣主權債券累積資金流量(ETF/non-ETF)資料來源:EPFR, Refinitiv, Datastream, Morgan Stanley Research

19年11月主權債券發行跳升

相對2019年10月份新興市場主權債券發行72億美元,11月份(26日止)發行284億美元。其中高收益主權債券發行了137億美元,為19年來最大發行量,巴西發行了近30億美元的主權債券。投資級主權債券中,中國占了大宗,發行了近104億美元,其中有44億美元為歐元計價。今年以來主權債券相較去年的1,507億美元,共發行了1,792億美元。類主權債券(Quasi Sovereign)11月份中國發行了23億美元。

圖表三:每月主權債券發行量 資料來源:Bond Radar, Bloomberg, Morgan Stanley Research
圖表四:年度主權債券發行量 資料來源:Bond Radar, Bloomberg, Morgan Stanley Research

以地區來看,2019年中東/北非(MENA)占了發行量的37%,中東歐占了24%,拉丁美洲占了21%,亞洲僅貢獻了18%。

圖表五:主權債券各地區發行量 資料來源:Bond Radar, Bloomberg, Morgan Stanley Research

由圖表六得知,今年新興市場主權債券發行,BBB級以上的投資級債券占了發行量的一半以上,A級債券占了33%,BBB級債券占了21%,BB級債券占了22%,幾乎沒有看到CCC級垃圾債券,其中11月份B級債券發行比例25%,為5年來的新低,顯示基金經理人追求品質較高的債券。2019年類主權債券發行了521億美元,較18年發行427億美元成長了22%,2019年公司債則發行了4,867億美元。

圖表六:信用評級的主權債券發行 資料來源:Bond Radar, Bloomberg, Morgan Stanley Research。附註:2019之前GCC並非EMBI其中之一,所以並不被包含。

12月主權債券償還維持高位

2019年12月主權債券有48億美元到期,類主權債券有33億美元到期。此外12月份主權債券利息支付39億美元,類主權債券利息支付9億美元,總共12月需要償還129億美元,符合2019年平均每月償還134億美元,預期2020年1月份有192億美元支付。

圖表七:主權債券和類主權債券各月償還狀況 資料來源:Bloomberg, Morgan Stanley Research。附註:適用於以美元、英鎊、日元、歐元計價的EMBIG合格股票代碼。

超額回報Alpha來自巴西、俄羅斯、印尼

新興市場政府債券指數(GBI-EM)從10月1日到11月14日期間上漲1.2%,主要受到新興市場俄羅斯、巴西、印尼預期降息,殖利率下滑,債券價格上揚驅動。

圖表八:10/1-11/14 新興市場政府債券指數報酬 資料來源:Bloomberg, Morgan Stanley Research

由圖九、圖十得知,基金經理人增加了主權債券基金的Duration Beta值和FX值,但11月份整體基金的Beta值依舊增幅較小,基金經理人將整體的Beta值降到中立的1.07,雖小幅高於基準Beta值,然也僅是符合歷史平均水準。

圖表九:債券和匯率的Beta值資料來源:Bloomberg, 公司網站, Morgan Stanley Research
圖表十:投資組合的Beta值資料來源:Bloomberg, 公司網站, Morgan Stanley Research

最後圖十一為9月到10月的新興市場信貸基金的各國政府風險曝露(以下簡稱exposure)相對於benchmark的狀況。10月底巴西、南非、印尼的風險曝露都是OW(Over Weight,以下簡稱OW)。俄羅斯、中國是UW(Under weight,以下簡稱UW)。巴西exposure維持2.8%,依舊為新興國家最大的曝露部位,10月份巴西依舊預期降息債券價格上揚。南非exposure由9月份的0.3%下降到10月底的0.1%。印尼10月份exposure上揚了0.1%來到0.4%。俄羅斯由9月份UW的0.2%上揚到10月份的UW 0.1%,中國維持9月份UW 2.5%不變,為僅次最大UW的沙烏地阿拉伯。

圖表十一:9月到10月的相對Benchmark的各國風險曝露資料來源:EPFR monthly data, Morgan Stanley Research。附註:僅列出1M變化至少為+/-0.5%的國家。
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